Игорь Мазилин, основатель и генеральный директор INGVARR, подготовил для читателей DeCenter авторскую колонку, посвященную самым актуальным вопросам регулирования блокчейн-активов этого года.

В 2017 и 2018 годах количество судебных разбирательств, связанных с блокчейн-активами, резко возросло, главным образом в США. Эти судебные разбирательства имеют различную природу и включают корпоративные споры (R3 против Ripple), иски клиентов против компаний-поставщиков услуг (U.S. против Coinbase), действия регулирующих органов в суде (SEC против AriseBank) и другие. Подавляющее большинство случаев связаны с обвинениями в мошенничестве или претензиями по поводу незарегистрированных предложений ценных бумаг, выдвинутых надзорными органами или физическими лицами, которые участвовали в первоначальных предложениях монет (ICO). Ключевой правовой вопрос в таких спорах — считается ли токен ценной бумагой по праву страны, где находится компания, привлекающая средства, или по праву страны, где находилось или проживало лицо, участвующее в предложении?

Токены, в большинстве случаев, классифицируются в зависимости от:

 Функционала;

 Технических характеристик;

 Способа создания;

 Правовых критериев.

Сегодня с точки зрения права блокчейн-активы правильно делить на две основные категории: security-токены и все остальные токены. Это связано с тем, что ключевые отличия в правовом режиме существования этих объектов прав проходят именно в этой плоскости. Внутри этих родовых понятий можно классифицировать токены на разные виды. Когда мы говорим о security-токенах, мы имеем в виду ценные бумаги, выпущенные с использованием блокчейн-технологии. Однако является ли токенизированная ценная бумага новым объектом права, для которого нужно разрабатывать особое регулирование?

Если обратиться к истории, то ценная бумага, как объект права, возникла как способ закрепления некоего объема прав на некоем носителе с целью упрощения передачи таких прав между участниками гражданского оборота. Изначально таким носителем была бумага, отсюда и название — «ценная бумага», то есть бумага, представляющая ценность. С появлением компьютеров этот носитель информации стал электронным. Сейчас все ценные бумаги, находящиеся в обращении на публичном рынке, существуют в электронной форме и учитываются у реестродержателей и депозитариев. Технология блокчейн — это лишь новый способ закрепления прав на ценную бумагу в электронной форме. Теоретически это более эффективный способ, чем текущий централизованный учет. Таким образом, токенизированная ценная бумага — это не новый объект права, чем-то отличающийся от обыкновенной ценной бумаги, а новый способ учета таких прав.

В разных юрисдикциях существуют разные взгляды на термин «ценная бумага». Подход к определению, что именно является ценной бумагой во всем мире (Европа, Россия, Азия), более формальный и основывается на прочтении соответствующего определения в соответствующем законодательном акте соответствующей страны. Перечень, как правило, включает в себя акцию, облигацию, иной долговой инструмент, свидетельство о владении долей в фонде и так далее. То есть все, что не попадает под это определение, ценной бумагой с точки зрения закона формально не является. Американский регулятор SEC широко трактует термин «ценная бумага» и смотрит не только на перечни инструментов, указанные в законодательстве США о ценных бумагах, но и обращает внимание, в первую очередь, на то, какие именно права такие ценные бумаги предоставляют их держателям. Например, в релизе, выпущенном в середине 2017 года, SEC достаточно подробно проанализировали тот факт, что токены могут признаваться инвестиционным контрактом, то есть инструментом, в соответствии с которым их владельцы вкладывают деньги в определенные предприятия с целью извлечения прибыли и при этом не принимают сами участия в управлении предприятием. Отсюда и ключевой тезис крипто-индустрии 2017−2018 — структурируй токен так, чтобы он не был ценной бумагой, и продавай как хочешь везде, кроме США и тех стран, где продажа токенов запрещена. Формулировка «так, чтобы он не был ценной бумагой» как раз означает требование, чтобы токен не закреплял прав, обычно ассоциируемых с правами по таким ценным бумагам, как акции и облигации.

В целом концепция финансирования под utility-токены выросла из индустрии краудфандинга стартапов посредством предоплаты продуктов, которые еще находятся в стадии создания. Она была известна еще до появления ICO, но там были другие объемы финансирования. ICO 2017−2018 годов вывели финансирование под обещание будущей продукции или услуг на совсем иной уровень и это уже само по себе должно настораживать. Но ключевое здесь не это: приобретение еще несозданного товара, например, на Kickstarter, не предполагает создание вторичного рынка этого товара до его появления. В 2017 и 2018 годах подавляющее большинство проектов изначально понимали, что успех привлечения денег под реализацию их идеи возможен только под обещание наличия вторичного рынка. Наличие высоколиквидного вторичного рынка на пустой, с точки зрения функционала, utility-токен ставит большой знак вопроса в отношении правильности тезиса о том, что раз формально такой токен не попадает под определение ценных бумаг, то можно с такой инвестицией делать все что угодно, и режим специального регулирования не должен применяться. Правильность этого тезиса еще подлежит верификации.

Выпуск токенизированных ценных бумаг не является усовершенствованной версией ICO, это, скорее, традиционный, соответствующий законодательству о рынке ценных бумаг способ привлечения капитала, представленный в цифровом формате. С точки зрения права выпуск и обращение таких инструментов регулируется теми же нормами, что и выпуск классических ценных бумаг. Именно поэтому наиболее крупные и известные на рынке проекты по выпуску токенов структурировали предложение токенов с учетом правил, регулирующих глобальное предложение ценных бумаг. Экосистема блокчейн-активов представляет собой комбинацию ряда элементов, которые вместе обеспечивают реализацию целого спектра действий: от создания токенов до торговли цифровыми ценными бумагами. Выпуск токенов, соблюдение требований законодательства, хранение, осуществление последующих сделок и реализация прав по таким токенам — эти отношения во многих аспектах могут быть автоматизированы. Блокчейн дает интересную возможность за счет использования смарт-контрактов. Выпуск ценных бумаг в качестве токенов теоретически позволяет автоматизировать выполнение эмитентом своих обязательств по ценным бумагам (например, автоматизировать голосование, выплату дивидендов), что безусловно дает очень интересные и привлекательные возможности.

Учет прав на ценные бумаги и фиксация перехода права по ним во многих юрисдикциях должна осуществляться в соответствии с определенными правилами, зачастую с привлечением специальных профессиональных посредников (регистраторов, депозитариев, кастодианов). В этом смысле учет прав с использованием блокчейн-технологии может противоречить законодательству.

Основная проблема заключается в том, что разные страны имеют разные системы права и используют разные подходы к их учету. Во многих государствах с континентальной системой права (например, Германия) существуют жесткие требования по поводу учета прав на ценные бумаги частных компаний (необходимость привлечения нотариуса, ведение реестра в бумажной форме и так далее). В других странах, например на Кипре, каких-либо жестких требований о том, где ведется реестр, нет. Чтобы система учета прав на ценные бумаги работала, потребуются изменения не только в законодательствах стран с континентальной системой права, но и в законодательствах стран с общей системой права.

На данный момент специальное регулирование для учета прав на ценные бумаги с использованием технологии блокчейн существует только в штате Делавэр и во Франции. Штат Делавэр, в котором зарегистрировано большинство компаний США и который имеет наиболее развитое корпоративное законодательство, в 2017 году утвердил закон, позволяющий использовать блокчейн для учета ценных бумаг (учет прав с использованием распределенного реестра). В декабре 2018 года во Франции был принят декрет, фактически закрепляющий возможность использования технологии распределенного реестра для регистрации ценных бумаг, фиксации передачи прав по ним и идентификации владельца без привлечения регистраторов, депозитариев и кастодианов в качестве посредников. В ряде юрисдикций, таких как Люксембург, страны Балтийского региона, а также в России существуют подобные законопроекты.

Таким образом, признание на законодательном уровне возможности учета прав на ценные бумаги с использованием передовых технологий и систем, включая блокчейн-технологию, является одной из предпосылок для развития рынка токенизированных ценных бумаг.